2020年产业债信用风险边际改善,下沉资质仍需谨

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2020年产业债信用风险边际改善,下沉资质仍需谨慎。宽信用政策效果已有所显现,企业融资状况边际改善。体现在社融增速企稳、信贷扩张加快,债券市场低评级主体融资情况有所好转,LPR形成机制的改变及降息的实施有助于降低企业融资成本。但当前经济下行压力增大下企业盈利持续回落,偿债能力弱化,市场风险偏好仍低的情况下民营企业债市融资缺口持续扩大。同时,2019年发生信用债违约的主体更多暴露了公司经营和公司治理方面存在的问题,此类问题企业风险仍待出清,产业债下沉资质仍需谨慎。

当前政策环境利好城投债,区域性投资机会凸显。当前经济下行压力仍大,稳增长仍是2020年的政策主线,预计城投平台的监管政策不会出现明显的收紧,叠加地方政府隐性债务化解工作的有序推进,2020年的政策环境仍将利好城投债。城投债信用利差存在明显的区域分化,当前参与地方政府融资平台债务化解工作已成为国有行和全国股份行业务开展的重要方向,预计到2020年金融机构参与地方政府隐性债务化解工作还将提速,可适度参与高隐性债务率区域地方政府隐性债务化解下的交建类核心融资平台公司城投债。

正文

一、2019年信用债一级市场回暖,民企融资仍不振在宽信用政策推进和资产荒的共同主导下,信用债供给回暖。2019年1-11月,公司债、企业债、短期融资券、中期票据及定向工具累计发行8.40万亿元,净融资额2.02万亿,总发行额和净融资额分别较去年同期增长29%和54%。分品种来看,公司债发行额较去年同期增长56%,主因是自2019年3月起上交所对地方政府融资平台发行公司债的审核条件有所放松,地方政府融资平台公司债券发行量大幅增长。虽然在2019年整个信用债市场供给回暖,但当前民营企业信用债市融资仍不振。2019年1-11月民企信用债共发行6446亿元,较去年同期减少1742亿元。净供给方面,2017年、2018年及2019年1-11月民营企业信用债市净融资额分别为1807亿元、-218亿元和-3196亿元,呈现出逐年回落的态势。2019年5月以来,民营企业净融资缺口持续扩大,主要是受市场风险偏好仍低叠加包商银行发生风险事件以来债市结构化发行受阻的影响。二、 2019年信用债市为震荡牛市,信用债表现优于利率债2019年在逆周期调节、经济下行和通胀等因素的扰动下,信用债市场整体走牛,但全年震荡增大。2019年的信用债市场可分为三个阶段。第一阶段是年初至2月中旬,这一阶段在经济下行压力的影响下,信用债收益率整体下行。年初至2月12日3Y期AAA、AA+、AA中票收益率分别下行26BP、26BP、29BP。第二阶段为2月中旬至4月末,受金融数据大幅超预期、经济企稳预期增强的影响,信用债收益率整体大幅上行。2月12日-4月30日3Y期AAA、AA+、AA中票收益率分别上行45BP、44BP、29BP。第三阶段为5月初至11月末,在经济下行压力增大、逆周期调节政策不断加码的影响下,信用债收益率震荡下行,5月初至11月末3Y期AAA、AA+、AA中票收益率分别下行91BP、109BP、111BP。进入10月以来,通胀以及逆周期调节政策对信用债市场的影响增大,信用债市震荡加剧。2019年信用债信用利差压缩为主,信用债表现优于利率债。2019年的信用债市场表现呈现出两个特征。一是低评级产业债表现优于高评级产业债,中等评级城投债表现优于低评级和高评级城投债。在宽信用政策的持续推进叠加资产荒的影响下,整个信用债市场的风险偏好回升,信用利差整体压缩,且中低评级主体的信用利差压缩幅度大于高评级主体。11月末AAA、AA+和AA产业债的信用利差分别较年初下行40BP、56BP和65BP,AAA、AA+和AA城投债的信用利差分别较年初下行31BP、45BP和31BP。二是短期品种表现优于中长期品种。受市场风险偏好仍低等诸多因素的影响,信用债市投资者更偏好短久期品种,2019年全年短期品种的表现优于中长期品种。11月末,1Y、3Y、5Y和7Y的AA+中短期票据信用利差分别较年初压降45BP、22BP、26BP和24BP。

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